财经界2015年2月刊

  　融资篇（上）

　　文／李德华 罗干淇

　　背景

　　企业由成立开始至日常营运，往往需要为筹集资金而烦恼。而企业在上?后, 融资活动更是日常营运不可缺少的一部分。（风骨系列介绍请参阅《财经界》杂志十月刊：民营企业境外上市的美学 - 风骨系列（一）介绍篇及往后杂志的相关文章）

　　企业的融资方式和公司价值

　　融资是企业根据公司经营及现金流状况，以及公司未来计划的需要，通过向投资者和债权人筹集资金，以维持公司正常营运管理及发展的活动。企业筹集资金，无论为公司提供流动资金、未来扩张收购合并的资本、或偿还债务，其最终目的都是为了提高企业本身的价值。

　　企业在上?后，融资能力和渠道会相对增加，而且其发展亦离不开金融机构和市场的配合和支持。企业要成功提升本身的价值，除公司的运营和管理层的素质外，亦需要拥有一定的融资技巧。因此企业需要增加金融方面的知识，并加深了解金融机构和市场运作，使融资目标能顺利完成。

　　企业融资的种类

　　企业融资筹集资金来源可以源于公司内部，由营运所产生之利润直接转化为公司资金，虽然成本和风险较低，但往往未能在短时间内满足企业扩张和发展资金所需。当企业需要在短时间内筹集较有弹性和大额度之资金，可以考虑外部融资，但外部融资需要负担较高成本，而相对风险也较高。

　　外部融资具体可分为股权融资和债权融资两种：

　　◆股权融资是指企业以出让公司股份的方式向投资者筹集资金，包括新股上市、配股、增发新股等方式。

　　◆债权融资是指公司以借贷方式筹集资金，包括银行借贷、发行债券、银团贷款等方式向债权人筹集资金。

　　股权融资与债权融资最基本的区别在于筹集资金的所有权：股权融资所筹集的资金属于公司资本，无需支付利息或归还本金，但投资者可以拥有公司部分股份；而债权融资所筹集的资金是属于贷款方，公司需定期付利息和归还本金。两类融资都各有其优势和劣势，企业通过不同融资方式筹集资金，虽然可以同样满足自身资金的需求，但企业不单要衡量其相关费用成本，亦应该要理解不同融资方式对公司的财务影响，在筹集资金的同时考虑企业整体财务状况、公司价值及未来发展。

　　股权融资

　　企业可以通过私募或上市发行股票集资，一方面增加公司资本，同时可使其股票流通性增强，并且可利用金融市场更有效地反映公司价值。另外，企业上市后，股票市场亦提供了广阔的融资平台，可以以配股、增发新股等方式集资，大大提高企业以股权融资的能力。

　　从企业财务角度考虑，股权融资因为不涉及债务，无需还本，亦无需支付固定利息，其成本主要是股票派发之股息，对财务影响较小。而且股权融资会增加公司资本金，因为不涉及债务，不会增加公司债务上的负担，对公司未来如需债务融资不会构成负面影响。

　　从企业整体价值考虑，股权融资的实际成本与公司业绩增长和融资股票之发行价格有密切关系。股权融资会增加股东数量，而新增股东会亦会分享企业的利润，从而摊薄每股收益。企业业绩增长越快，摊分每股收益越多，其相对成本会越高。而股票发行价格越低，即股票预期收益率越高，亦会导致高融资成本。

　　从资金运用自主度考虑，股权融资之资金会成为公司资本一部分，虽然在集资时投资者一般会有具体资金投向的要求，但企业对所筹集资金的可支配度一般会比债权融资为大，因此股权融资的资金使用方式会较有弹性。

　　债权融资

　　企业通过债权融资会增加公司负债，并需要按期偿还约定的本息，债权人一般不会参与企业的经营决策，但债权融资一般对抵押物、质押物的要求比较严格。实力雄厚、信贷记录良好、公司负债少、收益或现金流稳定的企业是债权人欢迎的贷款对象。债权融资主要渠道包括银行/ 金融机构贷款融资和发行债券融资。

　　◆银行贷款融资：企业从银行获得借贷资金，银行一般只可以要求企业按期支付利息及到期归还本金，因此银行为保障借贷资金的安全性，往往在贷款评估时非常严格。同时，基于保障借贷资金的安全考虑，银行往往会监督资金的使用，不允许企业将资金投入高风险的投资项目。

　　◆发行债券融资是企业通过发行债券在资本市场集资。债券是依照资本市场法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的证券，但申请发行的条件较高，且发行周期较长。债券持有人不会参与企业的经营管理，但有权按期收回约定的本金及利息。在企业破产清算时，债权人会优先于股东享有对企业剩余财产的索取权。企业债券与股票一样，可以自由转让。企业发行债券融资与股权融资一样，需要直接到资本市场上融资，融资的成功率与企业的信贷良好程度及公司财务状况关系密切。

　　从企业财务角度考虑，公司按时支付固定利息及偿还本金会增加公司财务成本支出和对流动资金构成较大压力。不过因债务所产生的借贷利息成本可在税前支付，这样可以减少企业的税务支出。另外，债权融资会增加公司债务上的负担，加大公司资产负责表上的负债，对公司未来再作债权融资时会构成负面影响。

　　从企业整体价值考虑，其实际借贷成本是固定利息，相对于股权融资摊分股本收益，一般借贷所产生利息成本会相对较低。而因债权融资所筹集的资金并不属于公司资本，对企业可以起财务杠杆作用，让企业能使用较少的资本金，进行较大的业务运作或项目投资，可以有效增加公司资本回报。此外，债务融资亦不会对企业的控制权造成影响，不影响现有股东对公司的控制权。

　　从资金运用自主度考虑，债权人对债权融资之资金的约束程度会较大，一般在借款时会明确要求具体资金投放规定和要求，并附加约束性条款，对贷款质押物亦有要求及限制。银行为保障借贷资金的安全性，不时会对企业进行监督。因此，即使企业成功贷款，对所筹集资金的支配限制会比较多。

　　资本结构与企业价值

　　企业资本基本以股权资本和债权资本构成，企业对外融资，无论采用股权融资或债权融资，都会改变企业本身的资本结构。企业资本的构成反映其资金成本，公司收益相同但资金成本越低，公司价值相对越高。一般在金融市场筹集资金，因债权融资之利息成本相对股权所需回报为低，而且利息支出有税务效益，债权融资会较有优势。但当企业负债不断增加及因一时资金周转问题而未能按期偿还本息，会引发各种潜在风险、财务及法律问题。

　　企业要增加自身的价值，需要平衡各种融资方式，减低资金成本和控制融资风险，同时有效地利用所筹集之资金去增加公司营运的收益回报。企业在考虑债权融资的比例时，可以参考一些财务比率，其中资产负债比率是一个非常重要的指标。这个指标反映了企业的全部资产中由债权人提供的资产所占比重，即负债占总资产之百份比。这指标亦反映了债权人向企业提供信贷资金的风险程度，也反映了企业举债经营的能力。市场一般认为，资产负债比率适宜在 40% - 60%水平，但不同行业会有不同的指标。

　　最近香港蓝筹上市公司长江实业与和记黄埔宣布重组，目的为释放企业自身潜在之资产折让价值。而且重组后能提升企业的融资能力，提供更有利的资金成本效益，令两家上市企业市值及股价上升。

　　可换股债券和金融衍生工具的融资方式

　　企业除上述提及之基本股权及债权融资方式，亦可以利用比较复杂之可换股债券融资方式集资。可换股债券和一般债券主要分别在于其可将债券转换成股票之权利。发行可换股债券时，公司除一般债券条款外，亦包含需要规定由债券转换成股票的条款，包括转换时发行之股票及转换之价格和时间。可换股债券持有人可以选择持有债券至到期日，要求公司还本付息，也可选择根据条款在指定的时间内将债券转换成股票，享受股利分配或股票增值。可转换债券对于投资者来说，是多了一种投资选择机会，因而其发行之利率会较一般借贷为低。

　　从企业财务角度考虑，可换股债券之利率较一般较借贷为低，虽然公司仍需要按时支付利息，但对公司财务成本支出和流动资金压力较少。但需要留意，可换股债券是一种混合型财务工具，在公司财务报表上会分成两部分：

　　◆负债部分，因在转换成股票之前公司仍有责任支付利息及偿还本金，可转换公司债券仍然属于企业的负债资产，只有在债券转换成公司股票以后，才会全部转为公司资本。

　　◆可转换成股票之权利部分，因债券持有人可受益于股票上涨的收益，因此换股权有股票期权特性，是属于金融衍生工具，需要计算其价值，并反映在公司财务报表上，作为公司负债资产或资本，而在特定的情况下，公司股票价值变动而引致换股权价值变动，亦会成为公司损益表上的财务损益，影响公司营利情况。

　　从企业的整体价值考虑，可换股债券的优点是可带来比较优惠的借贷利息之同时，虽然债券持有人有权将债券转换成股票，但不会实时摊薄股权收益。而债券在未转换成公司股票前，仍然属于企业的负债，对企业可以起到财务杠杆的作用。当债券转换成公司股票后，公司负债会减小而资本会增加，这样可优化资本结构。不过缺点是当债权转换成股票后会摊分股本收益，并有机会影响现有股东对企业的控制权。

　　此外，企业在上市后，可以考虑更多的股权集资方法，如股票认购权(Rights Issue) ，让现有股东拥有优先认购新股权的权利，减少对现有股东的股权影响。亦可使用一些金融衍生工具，如权证(Warrant)、期权(Option) 等进一步吸引投资者。

　　结语

　　本文简单介绍了企业融资的不同方法和特点。下期会继续探讨企业在融资时需拥有的正确概念及在实战操作时需注意的地方。

　　作者介绍

　　李德华，评估师，特许金融分析师(CFA)。香港大学金融学硕士，加拿大约克大学商学院工商管理学士。于商业评估及咨询行业拥有超过15 年以上的经验，曾任职香港顶尖的国际评估咨询机构的高级管理人员，并曾担任国际测量师行作商业评估部门的顾问。擅长商业评估，金融工具及无形资产评估，拥有丰富的评估及商业咨询经验，涉及的行业非常广泛。现任评顾（亚洲）有限公司的董事。

　　罗干淇，毕业于香港大学法律系，香港特别行政区高等法院律师。有十五年国际资本市场经验，曾协助超过十家民营企业成功在境外上市及融资，并曾担任境外上市公司董事、董秘、法务总监、上市组组长及境外基金副总裁等职。

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